杨涛：再融资风波背后的罗生门

近期，再融资风波如同一股寒流席卷中国股市，使2008年的股市“牛头”始终难以抬起，并且使投资者信心处于近乎崩溃的边缘。在此事件中，无论是网络传播联通再融资谣言的事件，还是部分上市公司愤怒的澄清，以及在平安再融资背后，兼有“担负对外战略投资”和“为外资股东服务”等截然不同的猜想，使得再融资风波充满了戏剧性，也增加了“罗生门”色彩。

从根本上看，再融资风波演变到现在，已进入了一个“同输”而非“多赢”的局面，使得上市公司、监管部门和投资者都陷入了困境。再融资从当年的“救市良药”，究竟为什么会沦落到“人人喊打”的境地？对此，虽然面对“罗生门”式的谜题，但我们也还可以试图探寻其真相。

首先，作为再融资风波的始作俑者，部分上市公司的决定也是符合其“理性”选择的。这有制度和技术两方面原因：一则，部分公司治理结构仍存缺陷情况下的“扩张”冲动，我们看到，成为再融资风波主角的上市公司，多数是国有控股的大公司，虽然说其行为背后有政府战略意图确实有些牵强，但却体现出了国有企业依靠股市“做大做强”的传统理念。同时这些公司的管理层仍然是“非职业经理人”，很多沿袭了国企的软预算扩张冲动，并未把公司市值纳入管理目标，自然会忽略股价下跌的风险。

二则，从技术原因看，在从紧货币政策作用下，企业能够获得的间接融资支持普遍减少，而债券融资途径有限，便倾向于通过股市进行直接融资。股价较高时，企业的股权融资成本便相对较低，因此有更高的再融资冲动。由于当前市场总体估值水平已较高，上市公司试图享受“最后盛宴”，避免市场形势逆转时难以融资。

其次，从投资者的角度来看，部分机构投资者显然高估了自己的市场控制能力。显然，牛市中成长起来的基金经理，往往过于相信筹码的威力，而忽视再融资这枚传统“熊市炸弹”的威力。同时，许多人也并未真正认清机构投资者之间、上市公司之间、监管者与其他政府部门间的复杂利益格局。因此，虽然拥有信息优势，但许多机构投资者也与散户一样，于再融资风波中遭遇“滑铁卢”。而对于广大散户，之所以对再融资反映如此强烈，既因为长期低迷已使投资信心极度脆弱，也是由于股市“谣言”往往成为现实的历史事件，增加了人们的恐惧感，放大了“羊群效应”。